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海通宏觀：工業(yè)利潤改善主要來自上中游，主動補(bǔ)庫階段是否開啟仍需政策持續(xù)推進(jìn)
·概 要 ·
工業(yè)企業(yè)利潤繼續(xù)邊際改善，當(dāng)月利潤同比增速年內(nèi)首度回正。這主要是由于8月以來，降息、地產(chǎn)優(yōu)化、基建提速等政策逐步落地起效，中上游工業(yè)品價格回升和穩(wěn)增長政策驅(qū)動的需求增加，使得企業(yè)盈利空間打開，且需求的改善帶動補(bǔ)庫。下一階段，企業(yè)利潤能否持續(xù)改善，主動補(bǔ)庫階段是否開啟，仍需政策持續(xù)推進(jìn)，帶動需求進(jìn)一步改善
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策效果不及預(yù)期。
如期暫停加息。2023年9月20日，美聯(lián)儲9月FOMC會議決定暫停加息，將聯(lián)邦基金利率區(qū)間維持在5.25%-5.50%，全票通過。這是美聯(lián)儲今年以來第二次暫停。
工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比回正。2023年1-8月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速為-11.7%，8月當(dāng)月同比增速為17.2%，較前一月的-6.7%明顯改善，這是今年以來首度出現(xiàn)當(dāng)月利潤增速正增長。即使剔除基數(shù)影響取四年年化增速，8月工企利潤也在大幅邊際回升，當(dāng)月同比從前一個月的3.0%回升至8.7%，這反映企業(yè)盈利明顯修復(fù)。
從影響工業(yè)利潤的因素來看，量價齊升，而利潤率是利潤改善的主要驅(qū)動力。8月PPI同比跌幅從前一月的4.4%收窄至3.0%，環(huán)比增速重新回正，這一方面受益于穩(wěn)增長政策落地后需求的邊際修復(fù)，另一方面也是由于原油等大宗商品供應(yīng)端收縮。量對利潤的貢獻(xiàn)也在增加，8月規(guī)上工業(yè)增加值同比增長4.5%，較前一月的3.7%小幅回升。利潤率則是驅(qū)動利潤改善的最主要因素。從當(dāng)月營收利潤率來看，累計值從前一月的5.39%升至5.52%，而當(dāng)月值則從5.24%大幅增加至6.41%，帶動利潤率當(dāng)月同比增速大幅回正。營收利潤率的改善，是由于單位成本和費用雙雙下降，這是年內(nèi)首次。
上中游行業(yè)利潤占比均有回升。我們對15個重點行業(yè)的當(dāng)月利潤按上、中、下游進(jìn)行分組加總，8月中游行業(yè)利潤占比從7月的48.4%再度回升至50.1%，中游行業(yè)占總體利潤的一半以上。上游利潤占比也有小幅回升，這主要是有益于上游原材料價格的上漲。但是下游行業(yè)利潤占比仍在回落，說明當(dāng)前下游需求改善仍不明顯。
從具體行業(yè)來看，取四年年化平均增速后，我們發(fā)現(xiàn)上游行業(yè)除有色外，利潤增速均在回升，尤其是鋼鐵、建材同比跌幅明顯收窄。中游行業(yè)中，電氣機(jī)械和電力熱力利潤增速小幅回落，其他行業(yè)增速均有提高，其中專用設(shè)備、電子設(shè)備增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。下游行業(yè)出現(xiàn)分化，醫(yī)藥、汽車?yán)麧櫾鏊倩芈洌渌袠I(yè)利潤邊際改善，但幅度相對中上游行業(yè)偏小。
從各行業(yè)的利潤驅(qū)動因素來看，上游利潤改善主要是由于價格，而中下游利潤改善則主要是由于量的增加。上游行業(yè)中除建材外，價格同比均明顯抬升，這是驅(qū)動上游行業(yè)邊際改善的最主要因素。建材的利潤改善則是受益于量的增加，這或是由于基建提速、地產(chǎn)優(yōu)化等政策逐步落地，帶動建材需求明顯回升。中下游行業(yè)中，大部分行業(yè)的利潤改善均主要受益于量的增加，例如通用設(shè)備、電子設(shè)備、食品、酒飲料茶和紡服。而專用設(shè)備的量雖然小幅回落，但受益于價格的抬升，整體利潤也在邊際改善。
補(bǔ)庫或開啟。1-8月工業(yè)產(chǎn)成品存貨增速為2.4%，較1-7月的1.6%回升，這是年內(nèi)首度出現(xiàn)補(bǔ)庫。企業(yè)營收累計同比增速從1-7月的-0.5%小幅回升至-0.3%，當(dāng)月同比增速從7月的-1.1%回正至1.0%。需求改善帶動補(bǔ)庫，但是否意味著主動補(bǔ)庫階段開啟，仍需看到需求的持續(xù)改善和庫存的持續(xù)回升，需要進(jìn)一步確認(rèn)。
工業(yè)企業(yè)利潤繼續(xù)邊際改善，當(dāng)月利潤同比增速年內(nèi)首度回正。這主要是由于8月以來，降息、地產(chǎn)優(yōu)化、基建提速等政策逐步落地起效，中上游工業(yè)品價格回升和穩(wěn)增長政策驅(qū)動的需求增加，使得企業(yè)盈利空間打開，且需求的改善帶動補(bǔ)庫。下一階段，企業(yè)利潤能否持續(xù)改善，主動補(bǔ)庫階段是否開啟，仍需政策持續(xù)推進(jìn)，帶動需求進(jìn)一步改善。
風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策效果不及預(yù)期。
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